元宇宙专题报告共同富裕指引下元宇宙的发展
（报告出品方/作者：中银证券，王君、徐沛东）
1引言
元宇宙（Metaverse）被描述为一个与现实世界平行，但映射了完整现实世界的一个开发虚拟世界，可提供游戏、购物、社交等沉浸体验。作为Web3.0时代标志性事件，元宇宙的出现有其必然性。它承担着新一轮硬件技术集体爆发后，内生性对软件系统、应用场景技术耦合的需求，使得新一轮科技闭环下硬件-软件-商业模式成为可能。目前这些底层技术仍在发展，这决定了短期内我们不会看到元宇宙的成熟形态，但元宇宙这个概念本身或许也会根据底层技术发展不断演化出更多细节，因此让市场拥有了极为广阔的想象空间，一旦嗅觉灵敏的资本争相进入该领域，引发虚拟经济繁荣，也会反作用于实体经济发展。在移动互联网红利式微，科技终端消费增速放缓的当下，元宇宙被认为是下一次科技巨浪，将引领科技产业链走向发展新阶段。
根据人们对元宇宙的设想，人工智能（AI）、交互性沉浸技术（AR/VR/MR）、区块链是构建元宇宙的三大核心技术，AI为元宇宙提供基础设施建设和海量内容生产；交互性沉浸技术模糊现实与虚拟的边界，创造一个平行于现实世界的环境；区块链则能完善经济体系。参照Roblox对元宇宙八大元素的概括，我们认为元宇宙有四点核心特征：社交、内容丰富性、沉浸体验、经济系统，是与真实宇宙形成映射并可发生联动的。社交突破了物理局限，塑造了大规模用户基础和虚拟身份，是元宇宙发展的基础；内容丰富性以UGC模式主导持续产生内容，元宇宙提供丰富的工具降低内容制作门槛，推动系统自我进化；沉浸体验建立在VR/AR/MR成熟的基础上实现深度体验；经济系统的去中心化是虚拟与真实宇宙连接的桥梁，是跨平台、创造性以及持续性的保障，NFT等区块链技术将在经济系统中扮演重要角色。
文明的每一次重大进步，每一次脱胎换骨，背后是少数几个技术在不知不觉之中启动新的历史进程，而每一次的技术进步都会造成组织机制、观念系统、法律系统的演化。伴随着移动互联网增长的放缓，时代迫切需要新的迭代产品实现变革与增长，元宇宙就是当前资本与前沿技术共同选择的产物。从供给看，供应链技术正不断成熟，AR/VR技术从5年前的泡沫破裂低谷期/稳步增长恢复期进入生产成熟期，落地速度超过预期，NFT/去中心化身份技术正在期望膨胀之峰，前沿技术亟需一个出口；从需求看，移动互联网红利已行至末端，主流电商和主流视频APP用户数据显示增长不容乐观，已有形式不再能满足C端用户日益提高的需求，亟需一次系统性迭代升级。
从远景看，元宇宙描绘的新的世界观对当前生活现状下的普通民众是极具吸引力的。在自动化和信息化技术出现之后，越来越多劳动者面临被淘汰的危机，以日本终身雇佣制为代表的旧工作伦理逐渐坍塌，打零工/灵活就业兴起，个人生活正在沦为工作的残羹（马克斯·韦伯语）。因此，在新的世界寻找新平衡、建构新秩序，将物理世界的缺憾重新在新的平行虚拟世界弥补（虚拟现实补偿理论）已经逐渐成为当前演化路径下劳动者群体的共识。而元宇宙基于扩展现实技术提供沉浸式体验，基于数字孪生技术生成现实世界的镜像，基于区块链技术搭建经济体系，将虚拟世界与现实世界在经济系统、社交系统、身份系统上密切融合，并且允许每个用户进行内容生产和世界编辑，这样的设定满足了普通民众对理想新世界的幻想。
在元宇宙的设定中，一个人可以成为任何角色，而不再是物理世界庞大社会生产机器中的一颗螺丝钉，马克思和恩格斯在《德意志意识形态》中对于理想社会中人的状态有着这样的描述：“任何人都没有特定的活动范围，每个人都可以在任何部分内发展，社会调节着整个生产，因而使我有可能随我自己的心愿，今天干这事，明天干那事，上午打猎，下午捕鱼，傍晚从事畜牧，晚饭后从事批判，但并不因此就使我成为一个猎人、渔夫、牧人或批判者。”元宇宙恰恰可以实现这种理想社会中人的状态，由此需求潜力可见一斑。
诚然元宇宙当前并没有一个标准的定义，各方对元宇宙的态度并不都是积极的，对于元宇宙的批评贯穿事物发展的始终，人类是应该去拥抱星辰大海还是走向虚拟现实才能更有利于自身的存续，这个问题目前并没有答案。不过不能否认的是，走向虚拟现实是目前阻力更小的方向，元宇宙的出现对现实世界有着一定的改良意义。
2为什么说元宇宙是通向共同富裕的一条路
年中央财经委员会第十次会议指出，“我们正在向第二个百年奋斗目标迈进，适应我国社会主要矛盾的变化，更好满足人民日益增长的美好生活需要，必须把促进全体人民共同富裕作为为人民谋幸福的着力点，不断夯实党长期执政基础。”共同富裕作为新国策的地位被正式确立，我国正式进入全面推进共同富裕的时代。
改革开放后，我国允许一部分人、一部分地区先富起来，广大人民群众的收入水平不断提高。但与此同时，我国高收入群体开始出现，在促进经济快速发展的同时，与其他收入群体之间差距逐步扩大，年我国最富有的10%的家庭占有了全部私人财富的68%，而后50%的家庭所占有的财富不足6.4%。而全球来看财富不平等的现象比我国更为极化，全球最贫穷的一半人口几乎不拥有任何财富，他们的财产只占全球财产的2%；相比之下，全球最富有的10%的人拥有76%的财富。平均而言，最贫穷的一半人口每个成年人拥有美元的购买力，而最高的10%人口平均拥有美元。
特别是在20世纪80年代后，随着一系列放松管制与经济自由化的政策，收入和财富的不平等加剧的情况几乎在全球各个角落都在上演，同时财富出现了向私人部门转移的趋势，公共部门负债不断增加，所拥有的财富不断缩水，这一趋势因新冠疫加速扩大，在危机期间，G7国家政府的借款相当于GDP的10-20%，政府的低财富对国家在未来解决不平等问题的能力形成了巨大的挑战。
从传统经济学的角度看，现实世界中生产资料主要是土地、资本、人力。理想情况下，资本收入比存在一个稳态，与储蓄率、人口增长率、经济增长率、资本折旧率等指标有关，社会财富在不同要素间的分配比例也存在一个稳态。但现实情况是，20世纪西方国家的贫富分化趋势呈明显的U型曲线，在两次世界大战和大萧条的冲击下，贫富差距迅速缩小；在这些事件的影响力消退之后，贫富差距又迅速扩大，特别是20世纪80年代后，资本收益率长期大于经济增长率，资本/收入比越来越高，社会财富分配越发不平等，按此路径继续演化，在资本占有不平等与劳动收入不平等的共同作用下，21世纪将成为一个高度不平等的世纪。
皮凯蒂认为，想要扭转这种局面，就必须在全球征收累进资本税，不过如果只在某个国家征收累进资本税，在全球化的背景下，资本就会马上逃离，只有全球政府共同联手才可能实现，但这样的想法是非常乌托邦的，资产阶级法权问题在土地—资本—人力框架下几不可解，社会不平等加剧的问题很难得到缓和，我们所观察到的全球经济增长放缓一定程度上是社会不平等加剧的结果。卡莱斯基分配理论就认为，企业天然有压低工资的倾向，微观上来说对企业是有利的，但当整个社会工资总额被压低时就会减少社会总需求，从而减少产出和就业。具体地说，当劳动者货币工资下降时，商品价格因为不完全竞争性并不会下降同样多，结果是实际工资下降，从而劳动者的实际购买力下降，最终导致社会总需求下降，因而产出和就业下降。与此同时，卡莱斯基强调垄断程度在分配中的作用，同样的经济发展水平，企业垄断程度越高，工资在增加值分配中的份额就越低。
元宇宙世界对生产函数的潜在改进。在旧框架无法彻底解决问题的情况下，引入新框架是更为切实的一个选择，理想情形通过对生产函数的改进，提升人力在生产中的权重，降低实物资料对生产的影响，最终通过影响资本/收入比来实现降低社会财富分配的不平等程度的目标。传统世界是要素决定价值，商品价值与投入要素几成正比，但元宇宙中可能没有这样的对应关系，更多的是认同决定价值，典型如NFT艺术产品。传统经济的生产环境存在一些天然的限制条件，譬如有限的自然资源、复杂的保障秩序的制度、市场建立的巨大成本等，很多约束条件甚至不是线性的；而元宇宙里的生产环境就纯粹的多，通过设定简单的规则可以实现约束条件的简单化。
《元宇宙通证》一书中如此描绘元宇宙经济：元宇宙经济是以数字商品为核心，数字商品的创造、交换、消费等都会在数字世界中去进行，而元宇宙中的生产资料是数字、想象力、创造力，这些每个人都具备的东西，它成为了公共的生产资料，因此极大的降低了创造的门槛和成本，促进了财富新的一轮创造诞生。元宇宙经济学存在三个基本属性：
（1）认同决定价值，在元宇宙世界中人们同样需要社交、消费以及个性化定义，需要团体归属和身份认同，这些需求决定了元宇宙中价值产生的过程，例如NFT。NFT是由人们创造的独特、可验证、独一无二的数字品，它被记录在区块链账本上，从GIF动画到3D雕塑，它可以呈现出种种形态。NFT的价值不在于生成NFT的过程，也不在于它是不是NFT，而在于NFT的社会文化价值，最核心的是内在社会的身份认同价值。这也是为什么NFT的最高售价不断被打破的原因，内在社会的身份认同价值，也将让NFT成为社交资本在背后为人们的社交提供支撑。
（2）边际效应递增，在传统的物理世界单位商品数量对经济人的效用函数存在边际递减趋势，但在元宇宙由于异质性和网络效应的存在，传统边际效应的变化规律被翻转了。例如在Roblox中我们发现玩家越多越有趣，参与者越多，创作的内容越丰富多元，单个玩家的游戏时间越长，获得的激励和快感越多，用户在游戏中的价值互相扩散互相成就。
（3）边际成本趋近于0，数字世界的生产过程没有生产线，没有工人，没有仓储，没有物流，随时可以暂停生产，也随时可以重新投产，它的边际成本趋近于0。未来如果全球经济的很大一部分是基于互联网的，那么我们可以围绕数字资产NFT创建经济，这些资产几乎不需要任何生产成本。不需要开采铁矿石或砍伐树木来创造更多的NFTs，它只是一些网络代码，如果世界经济的一大部分成为虚拟的，那么我们可以开采更少的资源，消耗更少的资源，并在虚拟世界中建造我们想要的东西，同时继续为GDP作出贡献。（报告来源：未来智库）
在理想的元宇宙中，不存在现实世界的传统产业结构，观念经济将是经济活动的基本形态，现在我们观察到一些处于早期阶段的元宇宙经济体系已经可以移植和试验所有数字经济创新成果，包括各类数字货币、NFT资产，实现合作经济、共享经济和普惠金融，减缓在现实世界难以改变的贫富差距现象。目前像Roblox平台上有几百万个创造者，很多创造者都是中小学生，截至Q3，13岁以下用户数量占比为49%。他们在平台上实现了巨大的财富效应，拉低了财富创造的门槛，不管从生产资料还是从人员组成，促成了一次全新的财富创造。我们认为未来元宇宙中的“劳动”将以新的形式表现出来，例如数字内容创作、游戏打金、3D建模、IP流转等等能够构成传统劳动的补充形式。
元宇宙世界对生产关系改进的意义。元宇宙中生产函数的变化呼唤着新的生产关系的出现，事实上在公司制诞生、资本市场诞生、股份制诞生之后我们的生产组织形式并没有出现特别大的进步，股权激励、AB股等创新更多的是对当前形式的修补而非彻底的革新，而元宇宙的出现给了我们创建新的生产关系，变革单位组织制度，从而改善目前的财富分配状况，从而实现共同富裕提供了一种可能。
元宇宙以加密技术为支柱，以加密货币为代表的组织运作与现存的权力结构背道而驰，加密主义者认为传统的等级制度是不合理的，他们希望权力能够完全流动，根据贡献者对社区的价值累积。同时，加密世界对寻租实体持怀疑态度，不提供持续价值和努力的组织，在与其他参与者相同的规则下赚钱，通常被认为是腐败的。加密货币希望财富是流动的，奖励持续的价值创造。从根本上说，加密认为用户是价值创造的重要组成部分，而不是价值创造的消费者。
基于以上想法DAO这种形式应势而生。DAO，即去中心化自治组织，是基于区块链核心思想，由达成同一个共识的群体自发产生的共创、共建、共治、共享的协同行为，衍生出来的一种组织形态。DAO有几大特征：信息透明、通证激励、代码开源、社区自治、参与者拥有对组织的所有权、自由开放。和传统公司最大的区别在于，DAO组织并不通过法律与合同组织在一起，有以下几个特殊的属性：
（1）DAO的组织规则由程序自主运行，组织规则最终的保障是代码而非法律。区块链技术保障程序的去中心化运行，程序规则限制着组织成员。这种事前约束使得DAO能在更低信任的模式下形成组织，用户可以匿名、跨国参与组织；
（2）参与者与所有者的身份边界消失，DAO的参与者一般也是通证持有人。除了参与构建项目所获得的报酬，参与者也能够共享组织发展带来的经济利益；而这种利益上的统一进一步强化组织共识；
（3）DAO的信息透明，大部分项目代码开源，任何用户都可以获得组织的全部信息。可以说相较于公司，DAO不设臵信息门槛，这最大程度地激励了组织内部竞争。能力强，社区支持的任一参与者将很快到达一个重要位臵，主导业务的开展，能力和声誉的效用将被最大化；
（4）DAO是自由开放的，用户可以为多个DAO工作，也可以随时退出。当然也有少部份DAO设臵了进入的筛选门槛，但往往都是非常早期的项目。这种特性带来两个最主要的好处，第一是因为DAO间的资源流动比公司更加高效频繁，行业间的信息沟通尤其深入，大大加快了创新和资源配臵，让区块链成为发展速度最快的行业之一；第二是用户随时进入和退出，有着相同目标的参与者进入组织，对组织路线不满意的随时退出，让组织达成共识的速度更快；
（5）DAO不需要紧密的组织结构，而是去中心化地做出决策。与公司不同的是，DAO的决策是集体做出的，而不是由CEO或高管层做出的，规则的变更与执行是一步到位的。实际上，拥有一个或预定数量的DAO原生代币的成员可以提案更改智能合约、提出倡议、投资想法等并对其投票，具体方式因具体DAO而不同，从而推动DAO发展壮大。
随着传统工会势力的衰弱，近年来大多数生产力收益都流向了资本，而劳动者并没有分享这种经济增长。去中心化的发展为新世纪的工人运动带来了希望。DAO，拥有共享所有权的互联网社区，可以发挥类似于工会的作用，代表其成员的集体利益，并推动有益的政策和机制。与工会相比，DAO治理和链上资本流动的透明性降低了贪污和腐败的风险，因为资金如何流入和流出都是可见的，关于成员准入的开放规则减轻了制度歧视。DAO代表着一种令人信服的与利益相关者至上不同的新范式，而这种新范式则有利于工人，我们相信随着网络的增长，DAO的规模将超过现有最大的上市公司。
DAO对分配制度的革新。元宇宙是建立在基于区块链通证体系之上，所以元宇宙里面所有的经济行为和数字行为全部是可以进行区块链化和精确量化，因此未来在元宇宙中分红与市值增长不单单是传统公司股东的专利，DAO的每一个参与者都可以享受与自己贡献相匹配的DAO分红与市值增长，即使这种贡献仅仅是简单的使用了产品。未来元宇宙里有千千万万的企业，人人都可以从多家企业中分到钱，每一个元宇宙企业都能把个体的贡献计入智能合约进行积分，基于区块链的基础所有的行为系统无法抵赖，根据市值、智能合约自动分到个体的账上。从这个角度，元宇宙从工具层面、方法层面构建的经济体系能够实现分布式金融的理想形态，DAO组织形式下主导的分配为实现共同富裕提供了一个极好的解决方案。相较于传统组织形式，DAO更加安全、稳定，因为任何人都不能控制整个组织，无控制者架构会将分配导向一个充分博弈下的平均结果。
元宇宙底层技术对社会化分配的帮助：
二次分配：是指政府通过税收、财政支出等方式参与到国民收入分配之中的过程，是对初次分配由市场机制决定的分配体系所造成失衡进行纠偏，通过转移支付和相关的政策指引和税收的调节存进共同富裕。未来在元宇宙社会中基于区块链、大数据算法，政府可以更好的跟踪人的行为、信用，精准定位最需帮扶的群体，优先分配然后通过转移的方式来弥补企业在初次分配中上依然不能解决的分配效应。
三次分配：主要指捐赠，具有较强的公益性和自愿性，主要靠道德的力量，不能完全替代初次分配与再分配，并且需要对公益组织进行强监管，确保其具有较强公正性公益慈善机构，通过社会力量的补充来趋向共同富裕。元宇宙中区块链技术可以从募资端、项目端这两端彻底的打通形成无缝的咬合和闭合，它使用志愿者的效率也会得到提升，行为都可以进行量化。同时，DAO组织形式更加安全、稳定、透明，对公益组织机构的监管难度将大大降低。
规模不平衡和区域不平等：在基于区块链的经济体系下和元宇宙的经济体系下，个人都会形成若干的智能合约，在不同的智能合约上会形成不同的财富分配效应，这种形式将会推动自由职业者群体蓬勃发展，规模效应通过平台效应实现而非规模利润被巨头独占。同时，随着元宇宙3D化的通信越来越方便，云办公、MR会议成为可能，物理距离限制在虚拟世界中被打破，一线城市不再需要集中海量优质劳动力，区域不平等现象将被改善。
3共同富裕指引下元宇宙发展路线图及投资思考
技术路线
技术是中性的，结合目前产业端和应用端的发展情况我们认为元宇宙未来的技术、硬件端的发展将分为三个阶段，从“技术变革”到“产业变革”再到“终极融合”，元宇宙将逐步走向成熟。
（1）技术变革阶段，主要以3-5年内消费级VR/AR硬件逐步铺开为发展主线。随着智能化、虚拟化、去中心化等技术落地的不断推进，多个利用AI、VR、区块链技术的独立虚拟平台陆续出现，为用户提供更高技术含量、更新奇、丰富、多元的体验，这一阶段雏形产品主要为社交+轻游戏的泛娱乐形式为主；
（2）产业变革阶段，主要以10年内算力、AI、通讯技术等元宇宙基础设施逐渐完善为发展主线。产业界将深度利用元宇宙以达到创建全新的生产模式，提高生产效率，元宇宙经济系统也在此建立，凝聚“共识”的NFT有望成为元宇宙经济“通货”；
（3）终极融合阶段，主要展望未来10-20年脑机接口的可能应用和元宇宙平台的互相打通。前期多个独立的虚拟平台开始聚合打通，完成的标准、协议形成，用户有望通过脑机接口达成信息直连，与虚拟世界的交互达到虚实共生的程度，真正的元宇宙时代将到来。
元宇宙产业链：长而广，类似虚拟“房地产”。按照人们对元宇宙的设想，元宇宙产业链可拆分为：底层架构、后端基建、前端设备、场景应用四块。底层架构即我们前面提到的AI、区块链等底层技术、框架与协议；后端基建包括通讯网络、GPU、云计算、AI、算力与网络等涵盖软硬件的基础设施；前端设备包括AR/VR、可穿戴设备、脑机等，以及他们的上游涉及传感器、显示屏、处理器、光学设备等；场景应用包含初级的游戏、短视频等领域，进阶的教育、营销、培训、医疗、工业加工、建筑设计等场景，以及最终的元宇宙社会。通盘来看元宇宙产业链又长又广，有点类似真实宇宙中的房地产。他们有着类似的产业链特征，一个是满足最普遍物质需求的最终载体，一个是满足最普遍精神需求的最终载体，都具有产业链长、辐射范围广、维护/复购需求大的共性特点，我们期待元宇宙在未来能够良性发展，成为新的消费支柱产业链。
通过复盘移动互联网技术创新周期，我们认为目前元宇宙发展阶段尚在早期，新兴终端刚开始普及，预示着此后元宇宙时代的发展仍有广阔的想象空间，行情有形成泡沫化的可能，也绝不止于概念炒作，有科技产业逻辑支撑。复盘国内移动互联网的发展周期，主要可分为三个阶段：
1）-，导入起步期。年iPhone发布，新一代电容触屏手机出现，年的“3Q大战”为PC时代划上句号，移动互联网进入导入期；年iPhone4发布，里程碑式新硬件出现，带领智能手机步入成长期，正式开启移动时代，在3G网络助力下即时通信（
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